Die 20-prozentige „Liquidationsmöglichkeit“ von Apollo Commercial wird durch bereits ausgezahlte Gelder stark reduziert.

Der Preis, mit dem die Aktien gerade verkauft werden, ist ein Rabatt. Apollo Commercial Real Estate Finance (NYSE: ARI) – das von Apollo verwaltete REIT für kommerzielle Hypotheken – kostet etwa 6,86 Dollar pro Aktie. Der Buchwert des Unternehmens zum 30. Juni betrug…8,47 $ pro AktieDieser 19%-Unterschied ist die „Chance zur Liquidation, die direkt vor der Nase liegt“. Auf den ersten Blick scheint es ein leichtes Geschäft zu sein: Man kauft eine Unternehmung, die auf dem Weg der Liquidation ist, wartet darauf, dass das Buchwert der Unternehmung an einen verfügbar ist – und anschließend den Unterschied einbehält.

Das Problem ist die Summe, die dieser Buchnummer bereits zugeschrieben wurde. Die 8,47 Dollar entsprechen dem Betrag, der nachdem das Unternehmen eine Sonderdividende von 3,75 Dollar pro Aktie ausgezahlt hat, an das Datum des Verfalls vom 30. Juni gezahlt wurde – und das am 15. Juli. Dieser Betrag wird hauptsächlich als… eingestuft.Rückfluss von KapitalJeder, der heute die Aktien kauft, erlebt diesen Dividendbetrag nicht. Der Dividendbetrag wurde bereits aus dem Bilanzverfassung herausgezogen, sobald die Buchhaltungsangaben angepasst wurden. Er geht an diejenigen, die die Aktien besaßen, und nicht an Neueigentümer. Also ist die „20% Rabatt auf den Buchwert“ real – aber es handelt sich dabei um ein Maximum, keine Garantie. Der Unterschied zwischen 6,86 und 8,47 Dollar muss also in fast zwei Jahren erreicht werden, während das Unternehmen seine letzten Immobilien verkauft.

Für alle, die kalt ankommen, hier ist, was passierte: ARI war ein Kreditgeber für kommerzielle Immobilien mit viel Bürofläche. Über vier Jahre hinweg wurde das Unternehmen von der Börse nicht angemessen bewertet – die Aktienkurse lagen im Durchschnitt bei…0,77 x BuchwertDenn die Investoren hatten Zweifel bezüglich der Wertungen des Kreditbuchs – insbesondere bezüglich der Kredite für Büros und Laboreinrichtungen. Im Januar 2026 organisierte Apollo einen Ausstieg. Das Unternehmen schloss einen Vertrag mit Athene, einer von Apollo betriebenen Versicherungsgesellschaft, um fast das gesamte Kreditbuch zu verkaufen – zu einem Preis, der dem entsprach.99,7 % der KreditverpflichtungenOhne Reserven – eine Transaktion, die Apollo selbst als Bestätigung des Buchwerts von ARI darstellt. Der Preis lag etwa 23% über dem aktuellen Handelsniveau der Aktie. Die Transaktion schloss mit…April für etwa 8,6 Milliarden Dollar.Die Einnahmen wurden für alle gesicherten Kreditmaßnahmen zurückgezahlt. Bis zum 30. Juni hatte ARI die entsprechenden Beträge erhalten.Keine ausstehenden KrediteKeine Verlustvorträge für Kredite, und keine gesicherten Schulden.

Das ist der Teil, den die „Validierungs-Formulare“ überdeckten – und es ist auch der Teil, den Einsteigeren wichtig ist, zu sehen. Der Verkauf der Kredite führte weiterhin zu einem Nettoverlust von etwa 339 Millionen Dollar. Hinzu kam noch ein Verlust durch die Abwicklung von Schulden. Dadurch sank das verfügbare Einkommen auf -349 Millionen Dollar.$2,62 pro AktieFür den Quartal betrug der Nettogewinn zwar positiv 0,11 Dollar. Der Buchwert fiel von 12,01 Dollar am 31. März auf…8,47 Dollar am 30. JuniEinfach ausgedrückt: Der Verkauf, der als Bestätigung des Wertes der Vermögenswerte von ARI angekündigt wurde, führte zu einem Verlust von 339 Millionen Dollar sowie zu einer Abnahme des Buchwertes. Das ist die Historie der Entwicklung von ARI – und das ist der Grund, warum man skeptisch sein sollte, ob die restlichen Zahlen wirklich so sind, wie sie angegeben werden.

Dann kam der Wendepunkt. Anstatt nach einer neuen Strategie zu suchen, entschied das Board im Juni, dass die Auflösung und Liquidation der beste Weg für die Aktionäre sei. Es wurde den Aktionären damit aufgetragen…29. September 2026Es geht darum, über einen Plan der Auflösung zu stimmen. Der endgültige Vertreter hat eine Nummer darauf gesetzt: die Gesamteinnahmen, die erwartet werden.11,50 $ bis 12,25 $ pro AktieUnter der Annahme, dass die Liquidation bis zur ersten Hälfte des Jahres 2028 abgeschlossen wird.

Diese Zahl führt dazu, dass ein zufälliger Leser in die Irre geht – schließlich handelt es sich dabei um eine…GesamtEs enthält bereits den speziellen Dividend von 3,75 Dollar sowie die vierteljährlichen Dividenden, die im Laufe der Zeit gezahlt wurden.Die Buchhaltung des Gesamtbetrags durch den ProxyEin Inhaber, der diese Anteile erworben hat, erhält im Laufe der Zeit eine Gesamtsumme von 11,50–12,25 Dollar pro Anteil. Ein Käufer, der heute 6,86 Dollar bezahlt, erhält den Rest: etwa 7,50–8,25 Dollar pro Anteil. Dieser Betrag wird bis zur ersten Hälfte des Jahres 2028 verteilt werden. Bei 6,86 Dollar bedeutet das einen Anstieg von etwa 10% bis 20% – und das nur, wenn die Verteilung am höchsten Punkt erfolgt. Über einen Zeitraum von fast zwei Jahren betrachtet, handelt es sich eher um ein geringfügiges Liquiditätsgeschäft als um einen Anstieg von 20%.

Der Schlagzeilensatz therefore erfüllt zwei Funktionen gleichzeitig. Die eine Funktion ist fair: Der Aktienkurs liegt unter dem, was er erwartet wird. Die andere Funktion ist jedoch großzügig: Dabei wird ein Totalverteilungswert verwendet – dieser Wert ist teilweise bereits festgelegt – und außerdem wird der Buchwert ignoriert. Der Buchwert nimmt in der Regel ab, wenn die Vermögenswerte tatsächlich verkauft werden.

Was dazu führte, dass der Rabatt glaubwürdiger ist als vor einem Jahr, ist die Bilanz. Nach dem Verkauf der Kredite endete ARI im zweiten Quartal mit einer Bilanz in etwa…120 Millionen Dollar in BargeldRund um etwa 1,1 Milliarden Dollar beträgt der Buchwert des gemeinsamen Aktienkapitals. Geld ist das Einzige, worüber ein Liquidator keine Meinung haben muss. Der verbleibende Risiko besteht in den Immobilien, die das Unternehmen noch besitzt – also in den Objekten, die es noch verkaufen muss. Der Buchwert dieser Immobilien entspricht genau dem Teil des Buchwerts, der in der Vergangenheit als unzuverlässig erwiesen wurde. Es ist bemerkenswert, dass der Verkauf nach den üblichen Regeln von Apollo erfolgte: Der Käufer, Athene, ist eine Versicherungsgesellschaft, die mit Apollo verbunden ist. Apollo ist außerdem auch der externe Manager von ARI. Ob das ein Konflikt oder eine Zusammenarbeit ist, lässt sich nicht durch einen Titelseite sagen. Was die Kontrollmechanismen angeht: Eine spezielle Kommission überwachte den Verkauf unterstützt von unabhängigen Finanz- und Rechtsberatern. Apollo reduzierte seine Managementgebühren um die Hälfte und nahm diese Gebühren stattdessen in Anspruch während der Überprüfung.Laut den abschließenden Angaben– Schritte, die die Unbehaglichkeit verringern, ohne sie vollständig zu beseitigen – also die Situation, in der Apollo auf beiden Seiten des Weges sitzt.

Die Entscheidung entspricht den Beweisen: Es handelt sich nicht um einen versteckten 20-prozentigen Gewinn, und es ist auch keine Falle. Es handelt sich dabei um eine liquidationsbasiertes Arbitrage-Modell mit einer Dauer von etwa zwei Jahren. Die erwartete Rendite liegt im mittleren Bereich. Eine der Immobilien kann in jede Richtung stark steigen oder sinken. Wenn die Immobilien zum Nettowert verkauft werden und die Liquidation ordnungsgemäß abgeschlossen wird, dann erhält der Käufer heute einen Gewinn in Höhe von etwa zehn bis fünfzehn Prozent gegenüber dem Verkaufspreis. Wenn die restlichen Immobilien wie die Kredite abwerten – also dass das Buchwert von 339 Millionen Dollar nicht tatsächlich in Geld umgewandelt werden kann – dann liegen die Werte am unteren Ende des Bereichs, und der Rabatt beträgt fast nichts. Wenn alles gut geht, erhält man den 20-Prozent-Gewinn. Man verdient ihn allmählich.

Der nächste Entscheidungsprozess liegt auf dem 29. September 2026 – an diesem Tag werden die Aktionäre über die Auflösung des Unternehmens abstimmen. Danach geht es um die quartalsweise ausgezahlten Rückflüsse sowie um die Verkaufspreise der verbleibenden Immobilien. Man sollte sich auf die tatsächlichen Zahlen konzentrieren, nicht auf die Überschriften. Eine Liquidationsstrategie ist nur so gut, wie das Geld, das sie tatsächlich erhält.