Das „Blowout Quarter“ von American Eagle war im Grunde nur eine Art Rückerstattung der Zölle – der wahre Test ist doch Aerie.

American Eagle Outfitters hat gerade einen Quartal erzielt, der wie ein „Home Run“ aussieht – doch das Aktienkurs ist um 14% gefallen und liegt nun in der Nähe des niedrigsten Standes in den letzten 52 Wochen. Der Markt hat das Gleiche erlebt wie die Analysten: Ein Großteil des Gewinns entstand nicht durch den Verkauf von mehr Kleidung. Es ist wichtig zu erfahren, was diesen Anstieg verursacht hat. Die Verkaufsaktion erscheint dann nicht mehr wie eine Panikhandlung des Marktes, sondern eher wie eine Handlung, bei der der Markt sich weigert, eine einmalige Rückerstattung zu akzeptieren.

Auf dem Papier war der Quartalende am 1. August ein Erfolg. Die verminderte Gewinnmarge betrug…0,79 $ pro AktieRundum etwa dreieinhalbmal so viel.$0,22 Konsens, aufDie Umsatzmenge stieg um 8 Prozent auf 1,38 Milliarden Dollar.Die Reaktion des Marktes war das Gegenteil einer Feier: Die Aktienkurse fielen stark ab – sie sind um etwa 45% im Jahr gesunken. Derzeit liegen die Aktienkurse etwas über ihrem Tiefpunkt. Die Erklärung dafür liegt in der Struktur des Gewinns, nicht in einem schlechten Quartal.

Eine „Beat“, die auf einer Rückerstattung beruht

Der Quartal umfasste196 Millionen Dollar an RückerstattungenÜber Zölle…Der Oberste Gerichtshof hat entschieden, dass die Unterlagen unrechtmäßig gesammelt wurden.Unter der Notmaßnahmenbefugnis des IEEPA. Nach den damit verbundenen Kosten betrug dieser „Windfall“ etwa…161 Millionen Dollar zu den Betriebserträgenund fuhr grob1.100 BasispunkteDer angegebene Betriebsmarge.15,3 % BetriebsmargeAEO berichtete von sinkenden Werten auf niedrige Einzelzahlen, sobald die Rückerstattungen entfernt wurden – deutlich niedriger als zuvor.8% – Das Unternehmen erzielte im selben Quartal des Vorjahres diesen Wert.Ohne Rückerstattung ist das nicht akzeptabel.

Das ist also der eigentliche Trick des Titels. Das Geld kam nicht von dem Verkauf mehr Jeans – es stammte vielmehr aus Rückzahlungen von Abgaben, die nicht wiederholt werden können. Die eigene Jahresüberschussprognose der Firma lautet…540 Millionen bis 550 MillionenDabei ist bereits die Rückerstattung enthalten. Somit liegt der normierte Betriebsertrag näher an den hohen 300 Millionen Dollar – das entspricht etwa einem Betriebsmarge von 7% im Jahr. Das Multiplikatorniveau des tatsächlichen Werts ist deutlich höher als das, was das scheinbar günstige Diagramm angibt.

Zwei Unternehmen – ein Problem

Hinter der Gesamtzahl stehen zwei Unternehmen, die in entgegengesetzte Richtungen handeln. Der Kontrast liegt also in der tatsächlichen Investitionsgeschichte dieser Unternehmen.

Aerie – die Linie für Intimkleidung und Aktiewear – macht genau das, was eine Wachstumsmotor tut:Die vergleichbaren Verkäufe sind um 19% gestiegen. Der Gesamtumsatz des Unternehmens, einschließlich der Offline-Verkäufe, ist um 25% gestiegen., Die Markenbekanntheit liegt bei 59 %. Das Loyalitätsprogramm hat sich etwa verdoppelt.Das ist eine wiederkehrende, organische Dynamik – eine Art von Dynamik, die sich im Laufe der Quartale verstärkt.

Der Namensgleiche amerikanische Eagle-Marke ist das Problem.Die vergleichbaren Verkäufe sind um 1% gesunken.Und das Unternehmen benötigte Rückgaben, um die saisonalen Bestände loszuwerden. Die Führung senkte ihre Erwartungen für dieses Produkt in der zweiten Hälfte des Jahres.Niedrige, eintägige Wachstumsraten – etwa flach.Und es wird umgeleitet.Reklamkosten werden für digitale Verkaufsstrategien verwendet.Die Entscheidungsträger sagen, dass die Gewinne erst im vierten Quartal oder im nächsten Jahr eintreffen werden. Wenn die Marketingausgaben eines Unternehmens schneller steigen als die Umsätze und das Kerobrand nicht weiter wachsen kann, dann sind die Gewinnziele für die kurzfristige Zukunft schwierig zu erreichen.

Dieser Aufteilung ist der Grund dafür, dass die Analystengemeinschaft den Kurs unterboten hat – anstatt den Aktienkurs zu verteidigen. Barclays, das das Untergewicht für die Aktien das ganze Jahr über beibehalten hat, senkte sein Ziel von…$17; UBS hat den Preis auf 27 Dollar reduziert – und bleibt dabei weiterhin „Kauf“-Position.; Morgan Stanley wurde auf 17 Dollar reduziert.Sie verurteilten nicht eine gescheiterte Quartalentwicklung. Sie lehnten es ab, Kredite für ein gutes Quartal zu gewähren – das Quartal, das auf einer Rückerstattung beruht – solange die Situation bezüglich des Marken- und Tarifmodells noch unklar ist.

Die Billigkeit ist real – aber auch die Frage selbst ist real.

Die schwierige Sache ist, dass all das nicht darauf hindeutet, dass AEO wirklich teuer ist. Die Oberfläche des Unternehmens scheint außerdem völlig günstig zu sein. Der nachverfolgbare Cashflow beträgt etwa 343 Millionen Dollar – bei einem Marktkapitalisierungswert von ca. 2,4 Milliarden Dollar liegt die Cashrendite bei etwa 10-15%. Der Unternehmenswert entspricht nur wenigen Mal dem nachverfolgbaren EBITDA. Das Bilanzvermögen enthält Nettokassen. Die Aktie erzielt eine Rendite von etwa 3,4%, und das Dividendenpaket, das das Unternehmen seit Jahren gezahlt hat, ist ebenfalls beträchtlich. Das ist ein Mindestniveau – keine ausgezeichnete Situation.

Das Problem ist, dass diese zusätzlichen Cashflow- und Ertragszahlen durch denselben „Windfall“ überhöht werden – also durch das, was den Quartalsergebnissen zugutekam. Dadurch scheitert das Unternehmen am üblichen Test bezüglich des freien Cashflows auf seiner aktuellen, nicht auditierten Basis. Der verbleibende freie Cashflow ist hier kein zuverlässiger Indikator; der ehrliche Indikator ist das normierte Betriebsergebnis in Höhe von ca. 300 Millionen Dollar. Ob AEO von dieser Grundlage aus wachsen kann, ohne dass etwas zurückgezahlt wird, bleibt offen. Ein niedriger EV/EBITDA-Wert auf solchen überhöhten Zahlen zeigt nicht, dass das Unternehmen billig ist – es kann vielmehr genau zeigen, was die Marktkosten bereits berücksichtigt haben: eine schwache Marke und ein Tarifumfeld, das immer noch…Nicht zurückzuerstatbare Steuern nach § 301Es gibt Raum für eine noch schlimmere Entwicklung.

Das ist die Art von Erwartungen, die ich sucht – eine Art „Neustart“ der Erwartungen. Der Markt ist negativ geworden; die Aktienkurse liegen nahe an ihren Tiefpunkten. Unterhalb davon gibt es einen Teil des Geschäftsbereichs, der sich mit etwa 20% entwickelt. Der Markt bewertet immer noch das alte Risikoprofil – einen stabilen, unveränderten Kern. Die Betriebsstruktur, unter der Führung von Aerie, wird jedoch bereits sauberer. Doch es ist die Entwicklung selbst, nicht der Niveau, die noch bewiesen werden müssen – und das ist noch nicht möglich.

Der Prozess zur Erreichung dieser Ziele in den nächsten zwölf Monaten ist konkret. Aerie muss den Wachstumsrhythmus der vergleichbaren Verkäufe auf 20% halten – insbesondere in der Weihnachtszeit. Der Markenname American Eagle muss aufhören, Preisnachlässe zu machen; die Rückgaben des Bestands sollten wieder mindestens konstant oder zunehmend sein. Die Verwaltung der Einkaufsstrategien muss außerdem die geplanten Kostensenkungen bei den Zölle erreichen.Von 180 Millionen auf 70 Millionen bis Anfang nächsten JahresDie nicht zurückgezahlbaren Kosten entfalten sich also eher als dass sie durch die Erhöhungen noch schlimmer werden.

Die Bedingung, die den Fall verursacht würde, ist ebenfalls sehr spezifisch: eine plötzliche Verlangsamung in den Geschäften von Aerie Comps, oder eine neue Eskalation nach § 301, die die Umverteilung der Ressourcen nicht bewältigen kann. Entweder würde das sowohl den Wachstumsmotor als auch die Annahme einer Kostensenkung zerstören. Ich könnte mich irren – ein „Windfall-Qtr“ ist keine geeignete Grundlage für die Schätzung der normalisierten Erträge.Niedrige, zweistellige Vorgaben für SG&ADas bedeutet, dass die Managementabteilung Geld ausgibt, bevor der sichtbare Gewinn erzielt wird. Doch hier steht es: Der Markt bewertet nun ein Unternehmen, das nicht wachsen kann – während eine seiner beiden Teile tatsächlich wachsen kann. Die Frage ist: Wird der andere Teil sowie die Kosten, die entstehen, schließlich aufhören zu sinken? Das ist das, was man beachten muss – nicht die oberflächlichen Zahlen, die nur zum Verkauf bestimmt sind.