Adobe Beats – und Falls. Die Zahl dahinter ist ARR.

Am 11. Juni berichtete Adobe darüber, wie eine Quarte aussehen sollte – so wie es die meisten Softwareunternehmen tun würden. Die Umsatzergebnisse waren erstaunlich.6,62 Milliarden Dollar – ein Anstieg von 13 Prozent gegenüber dem Vorjahr.. Non-GAAP-Ergebnisse: 5,96 Dollar pro AktieMehr als das, was die Branche erwartet hat. Die Jahresziele wurden wieder angehoben.

Die AktienAn diesem Tag fiel der Wert um 6%, und es wurde ein neues Niedrigwert von 52 Wochen erreicht..

Diese einzige Widersprüchlichkeit ist das ganze Rätsel, wenn Adobe am Donnerstag, den 10. September berichtet. Der übliche Verkaufstrend – man sollte vor den Quartalsberichten kaufen – beginnt an der falschen Stelle. Adobe übertrifft und steigert seine Kursen fast jedes Quartal – doch der Markt hört auf, das zu akzeptieren. Der Grund dafür liegt in einer Zahl, die die meisten Investoren nie beachten.

Für eine Abonnementgesellschaft ist das Umsatzwachstum des aktuellen Quartals ein nach hinten verlagerter Indikator. Es spiegelt die Verträge wider, die vor Jahren abgeschlossen wurden und nun wieder verlängert werden. Der leitende Indikator – also der Wert, der zeigt, ob das Umsatzwachstum im nächsten Jahr weiterhin anhält – ist das neue jährliche regelmäßige Umsatzwachstum: Die neuen regelmäßigen Abonnements, die jedes Quartal zum Grundumsatz hinzukommen.

Hier hat Adobes Quartalsergebnis erstaunlich gut abgeschnitten. Die Umsätze stiegen um 13%.Das Gesamt-ARR erreichte 27,1 Milliarden US-Dollar.AberDer neuer ARR-Wert, ohne die kürzlich erworbenen Anteile an Semrush, betrug 560 Millionen Dollar – ein Rückgang von 3% gegenüber dem Vorjahr.Und Adobe hat sein eigenes organischesARR-Ziel um etwa 480 Millionen Dollar reduziert – das entspricht etwa zwei Prozentpunkten mehr Wachstum.

Die Einnahmenbilanz beschleunigte sich, während der wichtigste Indikator im selben Quartal nachließ. Der Markt verkaufte das wichtige Kennzahlensystem und behielt nur das unwichtige bei – dadurch fiel die Multiplikatorzahl ebenfalls ab. Mitte Juni wurde Adobe auf einen bestimmten Preis gehandelt.Rund 7-mal höher als der Enterprise Value-to-EBITDA-Wert – fast die Hälfte des Werts von vor einem Jahr.In einem Jahr der Angst vor KI hat das Premium-Modell für Wachstumssoftware zu einem Rabattmodell für Wertsoftware geworden.

Die Angst hat einen Mechanismus. Die generativen KI-Systeme haben dazu beigetragen, dass das, was Adobe verkauft – die kreative Produktion – zahlreich wird. Wenn jemand mit einem Prompt ein Marketingbild erzeugen kann, dann wird die Marktstellung sowie die Preisstruktur hinter den Kosten für Photoshop nachgraben. Diese Theorie der Zerstörung ist es, worüber Wall Street im letzten Jahr die Aktienkurse beeinflusst hat.

Führen Sie den „Überfluss-Scarity-Test“ auf diese gleiche Tatsache an – dann ergibt sich eine andere Ergebnisrichtung. Wenn das Material übermäßig verfügbar wird, wird das „knappe“ Element in Form von Produkten vermarktet, ohne dass es zu IP-Rechtsstreitigkeiten kommt. Das ist das gesamte Angebot von Firefly: ein generatives Modell, das auf lizenziertem Material trainiert wurde und mit Unternehmensversicherung angeboten wird – etwas, was Midjourney-Prompten nicht bieten können. Adobe sagt, dass…Die ARR, die auf KI basiert, ist im Vergleich zum Vorjahr um das Dreifache gestiegen und hat 500 Millionen Dollar erreicht..

Aber hinter diesem optimistischen Headline steckt eine echte Zugeständnis. Um Nutzer anzuziehen, hat Adobe dieses Jahr bewusst den Wachstumsprozess seiner ARR-Zahlen verlangsamt und auf das Freemium-Modell umgestellt – indem sie Produkte kostenlos anbieten, in der Hoffnung, dass die kostenlosen Nutzer später in Bezahlnutzer umschalten werden. Die Führung hat diese Entscheidung deutlich gemacht.Es handelt sich dabei um das Vorgehen des Acrobat Reader – ein Unternehmen, das ein Abonnementgeschäft im Wert von 27 Milliarden Dollar aufgebaut hat.Wall Street hörte, dass das Wachstum „von vornherein langsamer wird“. Die Negativbewertungen bezogen sich nicht auf den aktuellen Quartal.Wolfe, Evercore und Stifel haben alle ihre Einschaltquoten durch den Wechsel zum Freemium-Modell verloren – genauer gesagt, wegen der „Thesis-Changing“-Funktion..

Die ehrliche Situation: Das „bull case“ beruht auf einer freien, kostenpflichtigen Konvertierung – doch diese ist bisher nicht auf größerer Skala bewiesen worden. Der „bridge“ ist außerdem nicht aktiviert.Der CFO ging vier Tage nach dem letzten Bericht zu einer anderen Firma.Der CEO, der Adobe 18 Jahre lang geleitet hat, trat im März zurück.

Also muss die Zahl für Donnerstag nicht das EPS-Ergebnis sein. Die Analysten erwarten im Großen und Ganzen ein einfaches Quartalsergebnis.Rund 6,07 Dollar pro Aktie – auf einer Umsatzgröße von etwa 6,69 Milliarden Dollar.– undCiti geht noch weiter und fordert eine „Beat-and-Raise“-Strategie – gleichzeitig weist sie auf die echten finanziellen Risiken für das Jahr 2027 hin.Was die Situation verändert, ist das neue Netto-Digital-MedienARR, sowie zwei weitere Faktoren: Ob Adobe seine JahresARR-Prognosen einhält, und ob…Fireflys ARR steigt auf etwa 400 Millionen Dollar zu.Das würde zeigen, dass die Freemium-Modellierung funktioniert. Wenn die kostenlosen Nutzer nicht in dem erwarteten Tempo umwandeln, dann bricht das Modell zusammen. Wenn Firefly weiterhin an Bedeutung gewinnt und die neuen NettoARR-Zahlen ihren Rückgang verhindern, dann besitzt der Markt, der Adobe bereits auf ein niedrigeres Niveau eingestuft hat, nun ein günstigeres, asymmetrisches Modell.

Das ist die Asymmetrie, die durch den Verkauf entstanden ist: eine „Wertmultiplikation“ bei einem Unternehmen, das immer noch einen Umsatzwachstum von 13% verzeichnet – doch das Scheitern dieses Unternehmens liegt meist bereits im Preis. Ob es sich um einen echten Wert oder um eine „Wertfalle“ handelt, ist eine Frage der Umsetzung – und genau diese Daten muss Adobe Ihnen am Donnerstag übergeben.