Adobe Beat, die gegebenen Richtlinien – und die Aktienkurse fielen trotzdem.

Adobe meldete einen der besten Quartale seiner Geschichte nach dem Ende des Tages am 10. September. Die Aktien kletterten jedoch weiterhin auf etwa 245 US-Dollar im ausgedehnten Handel. Die Umsätze lagen dabei bei…Die Summe beträgt 6,76 Milliarden Dollar – ein Anstieg von 13%.Im Vergleich zu dem Vorjahr waren die erzielten Gewinne von 6,13 Dollar pro Aktie höher als die etwa 6,09 Dollar, die die Anleger erwartet hatten. Die Verwaltung erhöhte anschließend ihre Jahresumsätze und Gewinnziele. Es ist also egal, ob die Gewinne gestiegen sind oder nicht – sie werden verkauft.

Im Moment ist dieses „Script“ die wahre Meinung des Marktes bezüglich der Firma – nicht eine Reaktion auf die Geschäftsziele des Quartals. Adobe hat in sechs aufeinanderfolgenden Quartalen die geschätzten Umsatzeinnahmen übertroffen. Doch jedes Mal, wenn die Zahlen gut waren, fiel das Aktienkursniveau weiter. Der Grund dafür hat fast nichts mit dem Druckbereich zu tun – sondern mit einer Entscheidung der Investoren: Die generative KI hat Adobes „Mauer“ zerstört, und die besten Zeiten für Adobe als Unternehmen sind vorbei.

Die Zahlen, die der Markt ignoriert

Für alle, die den Bericht lesen, sah das Unternehmen nicht wie ein gescheitertes Unternehmen aus. Digital MediaDie jährlichen, wiederkehrenden Einnahmen stiegen auf 27,5 Milliarden Dollar.Die AI-gestützten Produkte des Unternehmens haben die wiederkehrenden Einnahmen um mehr als 150% pro Jahr gesteigert.Das ist das Dreifache des Quartals vorher.Die Freemium-Managementstrategie ermöglicht es dem Unternehmen, die Skalierung voranzutreiben: Adobas Apps haben mittlerweile über einen Milliarden aktive Benutzer pro Monat.

Im aktuellen Jahr hat Adobe sein Umsatzziel auf etwa 26,6 Milliarden US-Dollar erhöht und sein Jahresergebnis unter Wertgesichtspunkten aufRund 24,45 bis 24,50 US-Dollar pro AktieWenn man diese Berechnungen gegen den Preis von $244,79 nach der Geschäftszeiten anwendet, dann handelt das Unternehmen bei etwa 10-fach über dem Ertrag aus den zukünftigen Einnahmen. Selbst unter der strengeren Bewertungsmethode liegt das Niveau in den unteren Zehnteln – etwa 13,7-fach über dem Ertrag aus den vergangenen Einnahmen und etwa 10-fach über dem EV/EBITDA. Im Vergleich dazu liegt Microsoft bei 27-fach und Intuit bei 18-fach. Das ist eine bemerkenswerte Diskontierung für ein Unternehmen mit 89% Bruttogewinnmarge, etwa 40% Freigeldflussmarge, 40% Rendite auf investiertes Kapital und etwa 10 Milliarden Dollar jährlich an Freigeldfluss. Der Markt bewertet Adobe als eine Art „nutzlose“ Firma, nicht als Unternehmen, das gerade seine AI-basierte Einnahmen um 150% gesteigert hat.

Das Problem ist real – aber es handelt sich dabei um eine Wette auf „irgendwann“.

Es ist nicht so, als ob der Pessimismus erfunden wäre. Die harte Wahrheit hinter dem Rückgang ist, dass die Zuwachsraten im Bereich des ARR sind auf einen Plateau gefallen – in den niedrigen zweistelligen Zahlen. Adobe hat das ARR im Haushaltsjahr gesteigert.etwa 10%danachAbkühlt von 11,5 % auf unter 11 %Anfang dieses Jahres hat die Führung eine bewusste Entscheidung getroffen – eine Entscheidung, die gegen ihre kurzfristige Preismacht ist. Sie geben die AI-Funktionen an die Öffentlichkeit durch ein Freemium-Modell weiter.Voraussichtliche Preiserhöhungen durch EinfrierenDie Umsätze aus dem Handel und die Leverage für die Nutzer – heute, aber später für andere. Wall Street hörte davon und interpretierte das als eine Zustimmung von Adobe, dass sie nicht mehr Preise erhöhen können in einer Welt der KI. Die „Bears“ weisen auf die Tools, die speziell für KI entwickelt wurden – Canva, Figma, OpenAI, Google – hin. Diese Tools senken die Hürden bei der Erstellung von Inhalten. Sie argumentieren außerdem, dass dies die Abonnements bei Creative Cloud beeinträchtigt, die wiederum den Cashflow finanzieren.

Dann gibt es noch den Umsatz. Der CEO Shantanu Narayen hat gesagt, dass er zurücktreten wird, sobald ein Nachfolger gefunden ist.Der CFO ging zu Marvell.Und die Neuausrichtung der Führung verstärkt die „Emotionen“, vor denen die Analysten warnen – diese Emotionen werden weiterhin bestehen bleiben. Wenn ein Aktie eine Führungsrolle übernimmt und es um KI geht, reicht ein positiver Quartalsergebnis nicht aus, um die Situation zu ändern.

Die Divergenz – sowie die Bedingung, mit der sie geschlossen wird.

Hier kommt die „Bear Case“ auf eine Wand zu – es handelt sich dabei um eine Prognose. Der Markt zahlt Ihnen nun dafür, diese Prognose zu behalten. Jeder Einwand gegen Adobe ist in Wirklichkeit eine Wette auf eine Zukunft, in der die AI-basierte Einnahmemodelle an Bedeutung gewinnen werden. Die verfügbaren Daten zeigen jedoch eine andere Richtung: Die Einnahmen durch AI-basierte Lösungen sind in dreifacher Reihe gestiegen. Mehr als eine Milliarde Benutzer nutzen diese Lösungen. Selbst die aggregierten Bewertungen deuten auf eine vorsichtige Haltung hin – nicht „Verkaufen“. Die Grundlagen sind gut, aber das Gesamtsignal ist schwach – was ein Indikator für die Meinung des Marktes selbst ist: Das Geschäftsmodell scheint funktioniert zu sein, aber die Aussichten sind eher beunruhigend.

Das ist nicht die richtige Situation, um eine Preisänderung vorherzusagen. Es handelt sich vielmehr um die Gelegenheit, genau die Bedingungen zu identifizieren, unter denen das Aktienkursniveau neu bewertet werden kann – ob das Freemium-Angebot mit einer Milliarde Nutzern und der 150-prozentige Wachstumsprozess durch KI tatsächlich in den ARR-Werten sichtbar werden. Wenn das geschieht, hat ein Unternehmen mit 10-facher Zielrendite und 40-prozentigen Cashflow-Margen noch viel Raum, um seine Bewertung zu erhöhen. Falls das nicht passiert, bleibt die Situation weiterhin schwierig, aber das Unternehmen bleibt dennoch sehr profitabel. Es handelt sich dabei um einen Preis, für den man etwa einmal bezahlt – nicht um ein „defektes“ Asset, das den Wert zerstört.

Der Markt hat bereits den pessimistischen Ausblick bezahlt, den Adobe vorschlägt. Doch noch nicht die Version, in der die Nutzung von KI-Technologien erfolgt. Um etwa 10 Mal das Jahresgewinnziel zu erreichen, hat die Managementgesellschaft diese zweite Möglichkeit fast kostenlos angeboten – und den Investoren wird dafür eine gute Entschädigung geboten. Das ist alles, was es zu berücksichtigen gibt – zusammengefasst in einem einzigen Multiplikator.