AbbVies Dividende erscheint auf Papier unbezahlbar. Das Geld sagt jedoch etwas anderes.

Das Aufsichtsgremium von AbbVie beschloss am 10. September eine Quartalsdividende von 1,73 US-Dollar pro Aktie. Die Dividende soll am 16. November ausgezahlt werden.An die Aktionäre, sofern sie am 15. Oktober eingetragen waren.Auf den ersten Blick ist das eine gewöhnliche Angelegenheit – keine Schlagzeile. Es handelt sich dabei um eine einfache Routineaufgabe.Dieselbe Rendite von 1,73 Dollar pro Aktie wie die, die das Unternehmen im Februar bei der Auszahlung des Dividends festgelegt hat.Also fügt diese Ankündigung keinen Gewinn hinzu. Das Einzige, was eine solche Routineerklärung nützt, ist, die Frage aufzuwerfen – nämlich ob das Auszahlungsvolumen tatsächlich abgegolten wird und mit welchen Mitteln.

Diese Frage ist es wert, gestellt zu werden – denn wie die Dividenden von AbbVie aussehen, hängt ganz davon ab, welche Positionen in der Einnahmenrechnung man als gültig betrachtet.

Der 323%-Ertragsverhältnis ist nicht so, wie es scheint.

Wenn man das Display von AbbVie betrachtet, ist das Erste, was auffällt, dass der Dividendenauszahlungsgrad über 300% liegt. Ein Unternehmen, das pro jedem erwirtschafteten Dollar drei Dollar als Dividenden auszahlt, ist normalerweise ein Unternehmen, das entweder die Auszahlungen reduzieren oder Kapital erhöhen möchte. Das ist die Reaktion, die diese Zahl erzeugen soll – aber das ist falsch.

Der Grund ist mechanisch – nichts Verdächtiges. AbbVie hat in den letzten Jahren Unternehmen gekauft: ImmunoGen, Cerevel und jetzt…Eine offene Verhandlung über einen Deal in Höhe von 10,9 Milliarden Dollar für Apogee Therapeutics.Wenn ein Arzneimittelhersteller eine Firma übernimmt, werden die Kosten, die über dem Buchwert der Vermögenswerte entstehen, als immaterielle Werte verbucht. Diese immateriellen Werte werden anschließend im Laufe der Zeit durch Amortisation abgezogen. Die Amortisation stellt eine große, nicht-geldbasierte Belastung dar, die direkt in die Gewinne einfließt und die angegebenen Gewinne verringert – obwohl kein Geld aus dem Unternehmen entweicht. Das bedeutet, dass die angegebenen Gewinne von AbbVie deutlich niedriger sind als ihre Cash-Erzeugung. Alle auf diesen Gewinnen basierenden Kennzahlen – wie das Payout-Ratio oder das P/E-Verhältnis – wirken daher besorgniserregend.

Man kann die Verzerrung direkt sehen. Im zweiten Quartal erzielte AbbVie Gewinne.3,65 Dollar pro Aktie – auf angepasster BasisAber nur 2,03 US-Dollar nach GAAP-Buchhaltungsstandards – eine Lücke, die durch diese nicht- Cash-Kosten verursacht wird. Der angegebene P/E-Wert von etwa 100 ist ebenfalls eine Illusion bezüglich der Bewertung. Der sauberste Gewinn-Verhältnis, also der Verhältnis zwischen Unternehmenswert und EBITDA, liegt bei etwa 25. Das ist ein Preis, den man für ein qualitativ hochwertiges Pharmaunternehmen zahlen muss – nicht für ein Unternehmen mit Problemen.

Was genau finanziert die Dividenden?

Der Test muss also auf den Cashflow beruhen – nicht auf den Buchhaltungsüberschuss. Auf dieser Grundlage ist AbbVies Dividende wirklich gut abgedeckt. Der freie Cashflow in den letzten zwölf Monaten betrug etwa 18,2 Milliarden Dollar. Die aktuelle Dividende von 1,73 Dollar pro Aktie viermal jährlich für etwa 1,8 Milliarden Aktien kostet das Unternehmen etwas mehr als 12 Milliarden Dollar pro Jahr. Das bedeutet, dass etwa 1,5 Dollar des Cashflows für jeden ausgezahlten Dollar verwendet werden – ein Abdeckungsverhältnis von fast 1,5×. Genau das ist die Marge, die ein Dividendeninvestor in einem inflationsbedingten oder investitionsintensiven Jahr erwarten würde. Angesichts der angepassten Gewinne von etwa 14 Dollar pro Aktie für das Jahr 2026 liegt die Auszahlung der Dividenden bei etwa 50 %, was wiederum akzeptabel ist.

Der Cashflow, der für diese Dividende verwendet wird, wächst ebenfalls – und das ist der Teil der Situation, auf den man achten sollte. Das Problem von AbbVie war immer der „Abgrund“: Humira, ihr früherer Erfolgsprodukt.Ein weiteres 36% wurde im zweiten Quartal erzielt.Denn die Biosimilare werden weiterhin verwendet. Doch die Ersatzprodukte sind tatsächlich vorhanden. Das Immunologie-Portfolio stieg im Quartal um 15%, mit Skyrizi an der Spitze.Steigt um 24 % auf 5,5 Milliarden Dollar.Und Rinvoq steigt um 25 Prozent auf 2,5 Milliarden Dollar – insgesamt ist das viel mehr als ausreichend, um den Rückgang von Humira auszugleichen.Die Gesamterträge stiegen um 10% auf 16,99 Milliarden Dollar.Es handelt sich um ein Unternehmen, dessen Cashflow zunimmt, während es gleichzeitig eine wachsende Dividende auszahlt – dadurch wird die Dividende jedes Jahr weiter steigen. Dies ist seit der Aufteilung des Unternehmens im Jahr 2013 immer so gewesen.Von 0,40 Dollar pro Viertel im Jahr 2014 bis auf die heutigen 1,73 Dollar..

Was Sie dafür bezahlen müssen

Die ehrliche Bemerkung ist: Der Preis ist das, was man bezahlt. Für 255 Dollar ergibt sich eine Rendite von etwa 2,6% auf Forward-Basis. Das ist mehr als die Rendite eines Geldmarktfonds – aber deutlich niedriger als die Dividendenrenditen der meisten großen Pharmaunternehmen – wie Pfizer mit etwa 6% oder Bristol-Myers mit etwa 4%. Der Markt zahlt AbbVie daher einen höheren Preis für die Wachstumsmöglichkeiten und die Zuverlässigkeit des Unternehmens. Man kauft somit ein hochwertiges Unternehmen mit einem sicheren, wachsenden Einkommensstrom. Die niedrigere Anfangseinkommensrendite ist also der Preis für diese Qualität. Nichts an der Struktur dieser Dividenden ist ein Zufall oder ein Zeichen von Problemen – es handelt sich dabei um eine bewusste, gut abgesicherte Forderung auf Cashflows, die wieder in die Wachstumsmaßnahmen investiert werden.

Für einen Rentner, der entscheiden muss, ob dieser Ertrag zu den Einkünften seines Portfolios gehört oder nicht, gilt dieselbe Regel wie für einen Wertinvestor bei jedem schuldenbasierten Unternehmen: Man muss darauf achten, ob der freie Cashflow etwa ein halbes Mal so hoch ist wie die Dividenden. Gleichzeitig muss sichergestellt werden, dass das Unternehmen seine Investitionen und Rückzahlungen durch Schulden finanziert. Die Netto-Schulden betragen etwa 64 Milliarden Dollar. Der freie Cashflow hat im Laufe des Jahres kaum zugenommen – die Zunahme des Cashflows kommt von den Übernahmen selbst, nicht von einer Erweiterung des organischen Cashflows. Solange diese Bedingungen bestehen, ist die Dividende eine Einkommensquelle für den Anleger – nicht etwas Unbedeutendes. Sobald die Schuldenlast die Cashgenerierung übersteigt, sollte dieser scheinbar sichere Ertrag genau so überprüft werden, wie es die 323%-Zahl vorschreibt. Heute erreicht er eine „passable“ Bewertung – denn das wichtige Kriterium ist der Cashflow, und der Cashflow sagt ja „Ja“.