Die Widerstandsfähigkeit der Einnahmen des S&P 500 ist eine Geschichte der Konzentration.

Der Bericht über die Gewinne des S&P 500 ist in Wirklichkeit eine Art „Konzentrationsgeschichte“, die als allgemeine Marktthese dargestellt wird.

Corporate America hat es geschafft, in das starke Jahr 2026 zu gelangen. Das ist die Situation, die Wells Fargo und fast alle großen Broker beschreiben: widerstandsfähige Erträge, ein breiteres Produktangebot, vier aufeinanderfolgende Quartale mit einem jährlichen Wachstum von 20%.Eine Situation, die in 90 Jahren nur 10 Mal vorkam.Der S&P 500 verfolgt eine positive Entwicklung.Im zweiten Quartal gab es eine Wachstumsrate der Einnahmen von etwa 30 Prozent gegenüber dem Vorjahr – das ist das schnellste Wachstum seit Ende 2021.Die Jahresprognosen für das Jahr 2026 wurden im Sommer nach oben angepasst – und somit näher an die tatsächlichen Zahlen gebracht.33 %, oder etwa 360 Dollar pro Aktie.

Das ist die Zahl. Das ist, was sie tatsächlich misst.

Nur drei Unternehmen – Alphabet, Amazon und Meta – machen einen Anteil davon aus.Rund 70 Prozent des erwarteten Wachstums der S&P 500-Aktienrenditen in Dollar für das Jahr 2026.Allein der Bereich der Informationstechnologie ist der treibende Faktor.Mehr als die Hälfte des Gesamtergebniswachstums des IndexesZwei Sektoren, die mit KI verbunden sind – Technologie- und Kommunikationsdienstleistungen – zusammen ergeben…62,8 Prozent davon.Ein gewöhnlicher S&P 500-Indexfonds besitzt nicht 500 Unternehmen. Er verfolgt vielmehr eine spekulative Position gegenüber einigen wenigen Großkonzernen sowie deren Lieferketten.

Der Schlagzeile nennt es „Resilienz“. Die Mathematik nennt es „Konzentration“.

Der Grund dafür, warum diese Konzentration verdeckt ist, ist, dass der Index nach Marktkapitalisierung gewichtet wird. Die Top-10-Unternehmen bilden jetzt die Grundlage des Indexes.Fast 38% der S&P 500-WerteAlphabet, Amazon und Meta wachsen nicht nur schnell ihre Einnahmen – sie sind auch die größten Unternehmen im Index. Der Wachstumssatz ihrer Einnahmen pro Dollar, multipliziert mit ihrem enormen Marktanteil, übertrifft alles andere. So erzeugen drei Unternehmen 70 Prozent des Wachstums der Index-Einnahmen. Es ist auch so, dass ein Investor, der glaubt, eine breite Diversifikation zu besitzen, tatsächlich eine Position hat, die in dieselbe Richtung fallen würde, falls die Entwicklung von KI-Technologien gestoppt wird.

Schauen wir jetzt, wie das Gewinnwachstum von der anderen Seite aussieht. Goldman Sachs hat herausgefunden, dass die durchschnittlichen Unternehmen des S&P 500-Index…Das Return auf das Eigenkapital ist in den letzten Jahren zurückgegangen.Durch höhere Zinskosten, eine geringere Verschuldung und höhere Steuernachzahlungen wird das Gesamtergebnis des S&P 500-Index bezüglich des Eigenkapitals auf Rekordniveaus liegen.22 % bis zum ersten Quartal 2026Aber diese Rechnung gehört den sieben größten Technologieaktien – die zusammen einen Ertrag erzielen.44% auf EigenkapitalDie mittlere Firma leistet nicht genug. Die Spitzenfirmen sind besser, und die anderen sind nur schlecht.

Wells Fargo hat etwas richtig erkannt: Unternehmen außerhalb der Technologiebranche haben die geschätzten Einnahmen übertroffen.Rund 10 Prozent – das ist mehr als das Doppelte der Beatrate des Magnificent Seven und der breiteren Technologie.Im Sommer haben die Bereiche Gesundheitswesen, Finanzen und Industrie den Benchmark übertroffen. Doch das Übertreten der Schätzungen bedeutet nicht automatisch eine Steigerung des Indexwertes. Diese Sektoren tragen zu den Gewinnen in absoluten Dollarbeträgen nur einen Bruchteil dessen bei, was die großen Unternehmen leisten. Die Gewinne des breiteren Marktes sind zwar real, aber sie beeinflussen den Index nicht direkt. Sie beeinflussen vielmehr die gesamte Situation.

Das führt uns zum finanziellen Aspekt, den die Schlagzeile nicht erwähnt. Dieser Wachstum von Einnahmen wird durch Ausgaben erzielt, die freien Cashflow verbrauchen.

Die fünf größten Hyperscaler sind bestrebt, ihre Ausgaben zu erhöhen.Über 1 Billion Dollar für Kapitalausgaben im Zusammenhang mit KI von 2025 bis 2026Die Bank of America prognostiziert, dass die „Magnificent Eight“ ihren gemeinsamen freien Cashflow um eine gewisse Menge verändern werden.Rund 180 Milliarden im Jahr 2025 – und etwa negative 64 Milliarden.Das ist kein Rundungsfehler. Diese Unternehmen sind…Ausstellung von Schulden, um den Unterschied zu deckenEinige Unternehmen erhöhen ihre Eigenkapitalbestände. Die Rückkäufe haben abgenommen. Die Kapitalausgaben im Jahr 2026 werden ungefähr dem operativen Cashflow des Unternehmens entsprechen. Die Abschreibungen und Amortisierungen bei den hyperskalaren Unternehmen sollen zunehmen.7 % der Einnahmen im Jahr 2022 auf 12 % bis 2027.Direkt die Nettogewinne komprimieren.

Der Konsens geht davon aus, dass die sieben größten Technologieaktien ihr Ertragswachstum pro Aktie im Durchschnitt verringern werden.700 Basispunkte im kommenden JahrGoldman Sachs entwickelt Modelle.Es besteht eine 1:1-Beziehung zwischen dem ROE und dem P/E-Multiplikator des S&P 500-Index – jede Veränderung von 1 Prozentpunkt im ROE des Index entspricht einer Veränderung des Multiplikators um 1x.Ein deutlicher Rückgang des ROE bei den Unternehmen, die die Rentabilität des Index stabil halten, würde die Multiplikatorwerte belasten – selbst wenn die Gewinn pro Aktie weiterhin in Nominalwert gesteigert wird.

Der BIS zieht einen Vergleich heran, der interessant ist: Der aktuelle Boom im Kosten für künstliche Intelligenz ähnelt den Merkmalen von…Die Kanalkrise der 1830er Jahre, die Eisenbahnbegeisterung der 1840er Jahre sowie der Dotcom-Boom Ende der 1990er JahreIn jedem Fall haben echte technologische Fortschritte Investitionen angezogen, die den kommerziellen Erträgen entsprechen konnten. Doch am Ende führte das dazu, dass die Investitionen umgekehrt wurden. Die BIS sagt nicht, dass der aktuelle Wirtschaftszyklus genauso verlaufen wird. Sie sagt lediglich, dass das Mechanismus – die Anreize für Wettbewerbe, die durch langfristige Verträge entstehen, sowie die Nutzung von Hebeln, um die Lücke zwischen CAPEX und Cashflow zu überbrücken – erkennbar ist.

Was also bringt der Investor, der das Wort „resiliente Erträge“ hört, tatsächlich in sein Portfolio?

Der Forward P/E-Wert des S&P 500 ist kürzlich gesunken.Rund 19,4 – unter dem fünfjährigen Durchschnitt von 20,2.Der PEG-Ratio, der den P/E-Wert im Verhältnis zum erwarteten Gewinnwachstum misst, erreichte einen mehrjährigen Tiefpunkt.1,02 – der günstigste Wert seit 2012 in Bezug auf das Wachstum.In diesem Bereich scheint der Index tatsächlich günstiger zu sein als im Frühjahr, als die Multiplikatorwerte über 22 lagen. Doch diese Günstigkeit ist eine Folge der schnellen Erhöhung des Gewinnmultiplikators. Wenn diese Zunahme langsamer wird – oder wenn die erzielten Gewinne mit einer sinkenden ROE verbunden sind – dann muss der Multiplikator selbst angepasst werden.

Andere Bewertungsindikatoren erzählen eine andere Geschichte. Die Preis pro Umsatz- und Preis pro freien Cashflow-Verhältnisse liegen deutlich über den 20-jährigen Durchschnittswerten. Der Buffett-Indikator – der Gesamtmarktkapitalwert im Vergleich zum BIP – liegt bei…Sein höchster Stand seit Erfassung der Daten.Der Shiller-CAPE-Verhältnis liegt nahe bei…Die höchste Wertung seit der Dot-Com-Ära.Das sind keine Zeitzeichen. Es handelt sich um Grenzen. Sie markieren den Unterschied zwischen dem Zustand „Die Einnahmen wachsen, sodass der Multiplikator weiterhin hoch bleibt“ und dem Zustand „Die Einnahmen auf diesem Tempo nicht mehr wachsen, und der gesamte Multiplikator sinkt.“

Es ist der Unterschied zwischen dem Preis und den nachweisbaren Cashflows, der wichtig ist. Für die Hyperscalers wird der nachweisbare Cashflow als Gruppe negativ werden. Die erzielten Gewinne sind also nur die „accounting Gewinne“ – Umsatz abgezogen von Abschreibungen – und nicht der freie Cashflow, der nach den Kapitalausgaben übrig bleibt. Ein Investor, der den S&P 500 kauft, muss verstehen, welche Gewinne er tatsächlich anlegt.

Das ist keine „Bear Thesis“. Die Entwicklung der KI-Technologien ist real – die Großkonzerne haben Preismacht – und der Kapitalkreislauf hat eine mehrjährige Perspektive. Was der Investor haben sollte, ist eine klare Vorstellung davon, woher die Wachstumsmöglichkeiten des Marktes kommen und was für Kosten damit verbunden sind. Das, was auf den Titelseiten steht, ist Resilienz – die finanzielle Struktur hingegen zeigt Hebelwirkungen, Konzentration sowie einen Kapitalausgabenkreislauf, bei dem mehr Geld verbraucht wird als generiert wird. Das sind nicht dasselbe.

Wenn Sie einen S&P 500-Indexfonds besitzen, dann sind Sie in diesem „Zyklus“ investiert. Das ist keine schlechte Position – vorausgesetzt, der Zyklus gelingt. Es handelt sich dabei um eine konzentrierte Investition. Die Frage ist nicht, ob die Unternehmensgewinne stabil bleiben. Vielmehr geht es darum, zu verstehen, was gebraucht wird, was ausgegeben wird und wie viele Unternehmen nötig sind, um den Rest des Index abzubilden.