Die 5%-Yield-Furcht verfehlt die eigentliche Frage: Wer ist es, der den Preis bestimmt – und welche Cashflows führen dazu?

Der 10-Jahres-Treasury-Anleihenzins liegt bei gerade einmal 5 %, und der 30-Jahres-Zinssatz ebenfalls…Es erzielte den höchsten Ertrag seit 2004.Für alle, die sich an Ende 2023 erinnern – das letzte Mal…Die 10-Jahresrendite betrug 5 %, und die Aktienkurse sanken.Das ist ein unangenehmes Echo. Der instinktive Gedanke ist, nach dem Ausgang zu suchen.

Gutes Ertrag gegenüber schlechtem Ertrag

Der Banken, die zurückweisen, ist JPMorgan. Ihr Argument verdient eine Überprüfung – nicht weil eine Bank so etwas getan hat, sondern weil die Logik nachvollziehbar ist. Die Behauptung lautet einfach: Steigende Anleihenzinsen schaden nur den Aktien, wenn diese auf die falsche Weise steigen. Wenn die Zinsen ansteigen…Die Inflationserwartungen werden immer unvorhergesehen sein.Denn die Investoren verlangen ein höheres Zinszinsniveau für Staatsanleihen – oder weil eine Zentralbank einen Fehler in ihrer Politik macht. Das ist ein „schlechter Zinszins“, und Aktienkurse sollten sich Sorgen machen. Wenn der Zinszins steigt, weil die Erwartungen bezüglich des Wachstums zunehmen, dann ist das…„Gute Erträge“ – und die Vorräte können damit auskommen.JPMorgan glaubt, dass der aktuelle Anstieg eher positiv ist – und dass es die Einnahmen sind, nicht die 10-Jahreswerte, die den Markt beeinflussen.

Der Ertragsteil ist wirklich stark. Im zweiten Quartal waren die Erträge des S&P 500-Index sehr gut.Das Wachstum betrug etwa 52 Prozent gegenüber dem Vorjahr – also etwa 32 Prozent.Sobald man die einmaligen Investitionsgewinne bei ein paar großen Unternehmen außer Acht lässt, lag das Umsatzwachstum bei etwa 15%.86 % der Unternehmen übertreffen die Prognosen der Analysten.Das ist der Hebel, auf den JPMorgan sich stützt: Der starke Gewinn macht das S&P 500 möglich.In diesem Jahr steigt die Sitzzeit um etwa 11%.Und nur ein paar Prozent unter dem Rekord vom August – obwohl die Zinssätze weiter steigen.

Der Stützpunkt, der auf einer schmalen Steintreppe steht.

Hier wird ich skeptisch – und das ist der Teil, den Sie beachten sollten. Der „Umsatzwachstumsschub“ auf Indexebene ist nicht dasselbe wie der Umsatzwachstumsschub bei den Unternehmen, die Sie besitzen. Die eigenen Zahlen von JPMorgan zeigen, wie eng die Unterstützung tatsächlich ist.Zehn Unternehmen erzielten 77% der erwarteten Gewinne im S&P 500-Index.Allein die Halbleiter machen etwa 61% des Wachstums der Erträge im Index aus.Projektiertes Ertragswachstum von 134%In der Zwischenzeit kommt die Beitragung der hyperskalaren Unternehmen – also der Unternehmen, die viel in Datenzentren investieren – hinzu.Rückläufig auf etwa 8 %, gegenüber 21 % im Jahr 2025.Denn diese Kapitalausgaben schmälern ihre Gewinne. Die allgemeine Zuversicht auf dem Markt, dass die Einnahmen in Ordnung sind, bedeutet in Wirklichkeit nur, dass eine Handvoll Unternehmen mit AI-Fähigkeiten die Oberhand haben. Das ist zwar Unterstützung – aber es ist eine Unterstützung, die auf einer dünnen Basis steht.

Das bringt mich dazu, zu fragen, warum die Debatte über die Zinsen überhaupt wichtig ist – und es handelt sich dabei um eine Frage pro Aktie, nicht für den gesamten Markt. Die Zinsen auf Anleihen sind in Wirklichkeit die Diskontraten. Es geht darum, wie wir den Wert von Geld, das wir für eine Weile nicht erhalten werden, reduzieren. Je höher die Zinsen, desto weniger wert ist das Geld heute. Wenn die Diskontrate erhöht werden, wird der Wert der Gewinne, die in Zukunft eintreten, verringert. Deshalb sind die Aktien mit hohem Multiplikator und langen Laufzeiten am stärksten betroffen – deren Preis basiert auf dem Geld, das in Jahren in der Zukunft kommen wird. Ein Unternehmen, das jetzt Geld auszahlen kann, wird weniger beeinträchtigt durch höhere Zinsen. Das ist der gesamte Mechanismus hinter dieser Angst – und deshalb lässt die Berichterstattung Sie eher mit einer Aufgabe bezüglich Ihres eigenen Portfolios konfrontieren, anstatt mit einer Anweisung, ob Sie den Index kaufen oder verkaufen sollen.

Wie viel 5 Prozent Rendite kostet jede Aktie, die Sie besitzen?

Prüfen Sie die praktische Übersetzung: Die S&P’sDer Forward-Price-to-Earnings-Ratio liegt bei etwa 19, gegenüber etwa 22 zu Beginn des Jahres.Aber immer noch über dem etwa 16, was die langfristige Durchschnittswerte darstellen würde. Dieser Multiplikator zeigt an, wie viel der Markt für jeden erwarteten Dollar Gewinn zahlt. Es ist in Ordnung, wenn die konzentrierten Erträge weiterhin anhalten. Doch es wird schwierig, wenn eine plötzliche, chaotische Entwicklung bei den Renditen dazu führt, dass dieser Multiplikator sinkt – und das ist genau die Situation, vor der JPMorgans „gute Rendite“-Theorie warnt.

Lassen Sie mich also die Bedingungen aufzeigen, die dazu führen könnten, dass diese ganze Situation falsch ist. Denn eine echte Theorie zeigt uns, was dazu führt, dass alles nicht so ist, wie es sein sollte. Erstens: Die Rendite selbst – wenn der Anstieg der 10-Jahresrendite über 5% auf unkontrollierte Inflationserwartungen oder einen steigenden Finanzrisikopreis zurückzuführen ist, anstatt auf eine stärkere Wirtschaftswachstum, dann ist das „gute Rendite“-Szenario nicht mehr gültig. Die Aktien mit der höchsten Bewertung für die Zukunft werden am schwersten betroffen sein. Zweitens: Der konzentrierte Motor – das „bullische Szenario“ beruht darauf, dass die Investitionen in KI-Systeme in messbare Gewinne umgewandelt werden können. Wenn die freien Cashflows der großen Unternehmen weiter abnehmen…Die Emission von Unternehmensanleihen, die mit KI verbunden sind, erfolgt im doppelten Tempo des Vorjahres.Der schmale Abhang, auf dem sich der Index befindet, bricht zusammen. Das sind die Warnzeichen. Nicht der tägliche Preis.

JPMorgan hat wahrscheinlich recht – dass allein die Renditen keine Probleme verursachen werden. Aber „Aktien“ ist nur eine Durchschnittswerte; man besitzt nicht einfach einen Durchschnitt. Der Index wird von einer kleinen Gruppe von Unternehmen gestützt, die dringend Geld benötigen. Eine höhere Diskontrate erhöht die Beweislast für jedes Unternehmen, das seine Preise mit echten Cashmitteln rechtfertigen muss. Das ist eine Art „Macro-Fog“, mit der man nicht handeln kann. Die Frage bleibt: Für jedes Unternehmen ist es wichtig, ob der freie Cashflow ausreichend und schnell vorhanden ist, um die Preise zu stützen. Wenn man diese Disziplin beibehält, kostet einen das nächste „5%-Szenario“ nichts.