Ein Ertrag von 13,4 % – dazu muss man zunächst die Struktur lesen.

Wenn eine Fondsgesellschaft bekannt gibt, dass sie Anteile „über Nacht“ für 30 Millionen Dollar verkauft hat, dann ist die Zahl, auf die die meisten Menschen achten, die Zahl, die mit der Kategorie A zusammenhängt – nämlich ein Renditewert von 13,4%. Diese Zahl ist real: 0,08 Dollar pro Monat entsprechen 0,96 Dollar pro Jahr bei einem Aktienkurs von 7,15 Dollar. Doch bevor man das als Staatsanleihe betrachtet, hilft es zu verstehen, was die „Split“-Regelung im Premium Global Income Split Fund wirklich bedeutet – denn die „Split“-Regelung ist das ganze Problem.

Zwei Klassen, ein Pool an Aktien

Der Fonds ist keine Unternehmung, die Produkte herstellt oder verkauft. Es handelt sich um ein Portfolio aus großen Weltaktien – dieselben Aktien, die hinter jeder Aktienausgabe stehen. Das Portfolio wird in zwei Teile aufgeteilt, und diese werden in einer strikten Reihenfolge ausgezahlt.Verwaltet von Mulvihill Capital Management.

Die Vorzugsaktionäre (Ticker: PGIC.PR.A) haben vorrangig Anspruch auf ihre Anteilsscheine. Ihnen wird monatlich ein fixer Betrag von 0,0625 Dollar zugeschrieben – das entspricht 0,75 Dollar pro Jahr. Das ist 7,5% des ursprünglichen Ausgabepreises von 10,00 Dollar. Die A-Aktionäre (Ticker: PGIC) haben dann einen zweiten Rang. Sobald die Vorzugszinsen gedeckt sind und der Verwalter seine Gebühr erhält, gehört alles, was im Laufe der Zeit aus dem Portfolio entstanden ist, den A-Aktionären.

Diese Ordnung ist der Mechanismus – und deshalb sehen die beiden Renditen so unterschiedlich aus. Die bevorzugten Inhaber haben im Grunde ihre Gelder zu einem bestimmten Preis an den Fonds geliehen. Die A-Inhaber sind hingegen die „verpflichteten“ Inhaber: Sie leihen sich genau dasselbe Kapital und erhalten alles, was die Aktien einbringen – abgesehen vom Bezahlungszins für die bevorzugten Inhaber. Deshalb liegt ihr Einkommen bei fast 13 %, während das von den bevorzugten Inhabern etwa 7 % beträgt. Die A-Aktien sind also keine sicherer Alternative; sie sind vielmehr die risikoreichere Seite der Transaktion.

Ist das tatsächlich 13,4% des Einkommens?

Hier zeigt sich das eigentliche Werk des Einkommenstests. Es lohnt sich, hinter die oberflächlichen Informationen zu schauen. Der Fonds hat keine Kunden oder Fabriken. Seine Gelder stammen aus zwei Quellen: Dividenden von den entsprechenden Aktien sowie die Prämien, die Mulvihill durch das Schreiben von „covered calls“ und „put options“ gegen diese Aktien erhält.

Die letzten sechs Monate, die bis zum 30. Juni andauern, belegen das.Der Gesamteinnahmen inklusive Nettovorteile betrug 7,62 Millionen Dollar. Die Ausgaben betrugen 0,98 Millionen Dollar. Damit blieb ein operativer Gewinn von 6,64 Millionen Dollar übrig.Im Gegenzug zahlte das Fondskonto 1,56 Millionen Dollar an die Vorzugsaktionäre aus. Dadurch stieg der Betrag, der den A-Aktionären gehört, um 5,08 Millionen Dollar.

Zwei Dinge sind wichtig. Erstens wurden die Zahlungen erhalten – der Betriebsgewinn von 6,64 Millionen Dollar übertrifft die ausgegebenen Summen deutlich. Somit konnte das Unternehmen seine Dividenden erhalten, anstatt Geld von der Zukunft zu leihen. Zweitens wurde der Anteil der A-Aktionäre sogar noch größer, nachdem die Zahlungen geleistet worden waren.Der Nettoaktivwerte pro Class-A-Aktie betrug Ende Juni 7,58 Dollar. Der Nettoaktivwert, der den Inhabern von Class-A-Aktien zukam, stieg um 1,24 Dollar pro Aktie – das ist mehr als die 0,48 Dollar, die sie zuvor erhalten hatten.Das ist der Unterschied zwischen einem Ertrag, der erzielt wird, und einem Ertrag, der ohne Aufwand das eigene Kapital zurückgibt.

Was das Angebot eigentlich ist

Was hat also das Fondskonto getan? Es hat eine weitere Charge beider Produkte auf den Markt verkauft.1.734.600 Vorzugsaktien zu einem Preis von 10,75 US-Dollar sowie 1.587.993 Class-A-Aktien zu einem Preis von 7,15 US-Dollar – insgesamt etwa 30 Millionen US-Dollar an Einnahmen..

Eine „Treasury-Offering“ bedeutet, dass das Geld in den Fonds fließt – und nicht in die Taschen der bestehenden Aktionäre. Der Fonds verkauft also mehr seines eigenen Kapitals, um das gleiche Geschäft auf größerem Maßstab zu betreiben.Die Preise wurden so festgelegt, dass sie im Verhältnis zum Nettowert des Fonds zum Zeitpunkt des 8. September nicht reduziert würden.Das bedeutet, dass neue Käufer das, was die bestehenden Besitzer bereits besaßen, nicht mindern konnten.

Diese Mechanik ist es wert, genauer betrachtet zu werden – schließlich zeigt sie, dass die Idee, dass das Portfolio die „Yield-Maschine“ ist, tatsächlich funktioniert. Ein geteiltes Fund kann dauerhaft Kapital sammeln, wenn der Markt einen Wert bietet, der dem Wert der Vermögenswerte entspricht. Für den bestehenden Inhaber ist eine nicht-dilutive Emission ein Zeichen dafür, dass die Struktur funktioniert: Das Fund kann wachsen, das neue Geld kann in globale Aktien und Optionen investiert werden – und falls der Einnahme-Mechanismus weiterhin Einnahmen erzielt, können die Einnahmen aus dem eigentlichen Portfolio weiterhin ausgezahlt werden.National Bank Financial ist der Hauptführer des Syndikats..

Ehrliche Grenzen

Drei Warnungen verhindern, dass die Geschichte zu angenehm wird.

Zunächst ist ein Rendite von 13% für die Klasse A kein feste Zinszahlung, und auch keine garantierten Ansprüche für die Aktionäre. Es handelt sich dabei um den durch Hebel erhöhten Restwert. Wenn das zugrunde liegende globale Portfolio stark sinkt, wird der Nettowert der A-Aktionäre zuerst betroffen – der Hebel wirkt auf beiden Seiten.Der Fonds selbst warnt davor, dass Käufer bei der Anschaffung mehr bezahlen könnten als der aktuelle NAV und beim Verkauf weniger erhalten..

Zweitens: Da das Einkommen aus einer Mischung von Dividenden, Kompensationen für Anlagegeschäfte, realisierten Gewinnen und Portfoliosteigerungen besteht, kann ein Teil jeder Einzahlung als Rückfluss des Kapitals betrachtet werden.Es wird als „einlässige Dividenden“ und Kapitalgewinne aus Sicht der kanadischen Steuern dargestellt.Aber es handelt sich immer noch um Geld, das zu dir zurückkommt – anstatt dass es in diesem Zeitraum neu verdient wird. Solange das Portfolio weiter wächst und die Optionen weiterhin Erträge bringen, wird der Zins erzielt. Wenn das NAV aufhört zu wachsen, dann ist ein Teil dieser 13% wirklich dein eigenes Geld, das zurückkommt.

Drittens handelt es sich um ein kanadisches Fonds. Die Aktien werden an der TSX in kanadischen Dollar gehandelt.Der Angebot wurde nicht für den Verkauf in den USA registriert.Für einen US-amerikanischen Retail-Investor ist das eher kein Aktie, die man kaufen sollte, sondern vielmehr ein klares, transparentes Beispiel dafür, wie das System der Split-Share-Einnahmen funktioniert.

Die Einkommenskamera

Wenn man den „13,4 %“ weglässt, stellt sich die Frage, was eigentlich das Geld erzeugt – und ob dieses Geld auch nachhaltig ist. In letzter Zeit hat die Antwort „Ja“ gewesen: Dividenden sowie Optionprämien haben die Verteilungen abgedeckt. Die Anteile der Klasse A sind zudem gewachsen, während gleichzeitig keine weiteren Zahlungen erfolgt sind.

Für alle, die an diese Struktur interessiert sind, gilt dieselbe Entscheidungsregel wie überall: Man sollte nicht versuchen, den Ertragszuwachs zu maximieren – sondern erst sicherstellen, dass der Motor tatsächlich diesen Ertrag erzielt. Danach kann man entscheiden, ob der Preis es zulässt, mehr zukünftige Einnahmen zu erhalten – unter angemessenen Bedingungen. In einem Split-Fonds ist die Struktur klar definiert: Solange der Gesamtrendite des Portfolios den gewünschten Zinsen und Kosten übersteigt, wird die Class A-Investition wirklich bezahlt. Wenn das nicht der Fall ist, steigt die Rendite auf 13% – das ist das Risiko, das mit der Investition verbunden ist. Die Struktur berücksichtigt dieses Risiko bereits von Anfang an.