Die 120 Milliarden-Dollar-Grenze – die eigentlich keine Obergrenze ist.

Marvells Aktienkurs fiel.8% im Pre-market-HandelAm Dienstag hatte das Unternehmen die Ergebnisse gut abgeschnitten, erhöhte seine Prognosen – und der CEO sprach die ganze Woche über von einer „wirklich bahnbrechenden“ Partnerschaft mit Google. Doch all das war unwichtig, denn die Investoren hatten bereits eine Version der Zukunft eingepreist, die sogar die eigenen Prognosen des Unternehmens nicht bestätigen konnten.

Die Diskrepanz zwischen dem, was die Darstellung von Marvell verspricht, und dem, was die Zahlen tatsächlich angeben, ist die eigentliche Geschichte – nicht der Schlagzeilensatz, nicht das Mandat, und auch nicht die Zahl von 120 Milliarden Dollar, die wie ein unterzeichneter Vertrag weitergegeben wird.

So ist es wirklich passiert. Am 19. August gab Marvell bekannt…Eine erweiterte kommerzielle Vereinbarung mit Google – die sich auf speziell entwickelte Siliziumprodukte bezieht: Inference-Akkumulator, Speicherkontroller, Netzwerkinterfaces, Memory-Interface-Kontroller sowie Near-Memory-Computing-Systeme – die an Goggles TPU-Ecosystem angehängt sind.An das Geschäft ist ein Wertpapier ergeben, das Google das Recht gibt, bis zu 58,97 Millionen Marvell-Aktien zu kaufen – jeweils für 206,58 Dollar pro Aktie. Wenn dieses Recht vollständig ausgeübt wird, würde dies bedeuten, dass Google eine große Menge von Marvell-Aktien besitzt.Der Wert beträgt 12,2 Milliarden Dollar und entspricht bis zu 7 Prozent der Gesamtkapitalerhöhung von Marvell..

Der Beschluss wird nicht zu einem bestimmten Zeitpunkt erlassen. Er entsteht erst, wenn Google seine Ausgaben tätigt.Nur 1,36 Millionen Aktien – etwa 2,3 Prozent des Gesamtkapitals – werden automatisch in quartalsweiser Zahlung über das erste Jahr ausgezahlt.Die restlichen 57,6 Millionen Aktien werden in 240 Tranchen ausgegeben – etwa 240.000 Aktien pro 500 Millionen Dollar an qualifizierten Chipskäufen, bis zum Jahr 2033. Damit alle 240 Tranchen vergeben werden können, muss Google insgesamt 120 Milliarden Dollar bei Marvell ausgeben.

Die SEC-Anmeldung beschreibt Googles Einkäufe als freiwillige Entscheidungen.

Es handelt sich dabei nicht um einen Auftragsbestand von 120 Milliarden Dollar. Es ist ein Obergrenzwert – das maximale Umsatzvolumen, das Marvell in sechs Jahren an Google leisten muss, damit der Vertrag vollständig erfüllt wird. Jeder Schritt zwischen jetzt und dem Zeitpunkt des Erfüllens des Vertrags ist eine Entscheidung von Google bezüglich des Kaufs, keine vertragliche Verpflichtung. Für Marvell ist es eine Art „Equity-Linked-Rabatt“: Wenn Google mehr ausgibt, erhält Google Aktienanteile. Das Risiko liegt bei dem Lieferanten, nicht beim Käufer.

Der CEO von Marvell, Matt Murphy, ließ nicht daraus ab. Bei einer letzten Berichterstattung über die Erträge sagte er, dass die Gesamtmöglichkeiten noch größer sind.Sehr großartig für Marvell – und eine wichtige Entwicklung bezüglich der Leistungsfähigkeit, die in den nächsten sechs und einem halben Jahren erzielt werden könnte.Er ging weiter: „Man sollte davon ausgehen, dass diese Zahlen im Bereich der Custom-Anwendungen deutlich höher sind als die Gesamtzahlen, die bisher von allen verglichen wurden.“

Die von den Entscheidungsträgern verwendeten Ausdrücke bezüglich dessen, was der Markt noch nicht berücksichtigt hat, sind meist der Moment, um zu überprüfen, was der Markt bereits bewertet hat.

Die Aktien von Marvell sind im Jahresvergleich um 162% gestiegen – und in den letzten zwölf Monaten um 260%. Der Aktienkurs liegt heute bei etwa 223 US-Dollar. Das P/E-Verhältnis beträgt 74x, und der Marktwert beträgt 195 Milliarden US-Dollar. Im Vergleich dazu wird Broadcom – Googles HauptTPU-Partner mit einem langfristigen Vertrag bis 2031 – mit einem P/E-Verhältnis von 61x gehandelt. Broadcom ist zwar ein Unternehmen mit einem Marktwert von 1,78 Billionen US-Dollar.8,4 Milliarden Dollar an Quartalsgewinnen im Bereich KIAllein: Marvells Gewinnmarge beträgt 52 %, die Betriebsmarge 17 %, und der Return on Invested Capital liegt nur bei 5,5 %. Der Aufpreis wird nicht durch die aktuelle Rentabilität gerechtfertigt – er wird vielmehr durch den Wachstumspfad gerechtfertigt, den der Markt für kommende Jahre erwartet.

Was sind also diese Zahlen? MarvellsIm Fiskusjahr 2026 betrug das Einkommen 8,2 Milliarden Dollar – ein Anstieg von 42 Prozent gegenüber dem Vorjahr.Der letzte Quartal – der zweite Quartal des Haushaltsjahres 2027 – war wie folgt:Die Einnahmen betrugen 2,74 Milliarden Dollar. Die Einnahmen aus den Data-Center-Operationen stiegen um 46 Prozent auf 2,17 Milliarden Dollar – das entspricht nun 79 Prozent der Gesamteinnahmen.Das Unternehmen hat seine Prognose für die Umsätze im Jahr 2028 von 16,5 Milliarden Dollar auf etwa 18 Milliarden Dollar erhöht – das entspricht einem Wachstum von 50%.Es wird erwartet, dass die Einnahmen aus Custom-Chips bis zum FY2029 über 10 Milliarden Dollar erreichen werden..

Das sind solide Zahlen. Es sind aber nicht die Zahlen, die hier für den Aktienkurs relevant sind.

Der Rückgang von 8 Prozent nach den Quartalsergebnissen lag genau daran, dass die Erhöhung um 18 Milliarden Dollar für das Jahr 2028 – eine höhere Höhe als ursprünglich angenommen – nicht ausreichte, um den Markt zu überzeugen. Goldman Sachs-Analysten bezeichneten die Investorenerwartungen als „hoch“. Dies wurde durch die Partnerschaft mit Google sowie die „außergewöhnlich starken“ AI-Buchungen beeinflusst. Die verbesserte Prognose enttäuschte jedoch, denn das interne Modell des Marktes erforderte mehr, als Marvell alleine bewältigen konnte.

Es gibt strukturelle Gründe, daran zu zweifeln, ob das 120 Milliarden Dollar hohe Limit überhaupt ein realistischer Zielwert für ein Unternehmen ist, das heute Einnahmen von 8,2 Milliarden Dollar pro Jahr hat. Um innerhalb von sechs Jahren insgesamt 120 Milliarden Dollar an Umsatz zu erzielen, müsste Marvell allein von Google jährlich 20 Milliarden Dollar erhalten – das ist mehr als das Doppelte der aktuellen Umsatzeinnahmen des Unternehmens. Selbst wenn man berücksichtigt, dass die 120 Milliarden Dollar für alle Produkte von Marvell im Google TPU-Ökosystem verwendet werden (nicht nur für speziell entwickelte ASICs), bedeutet das immer noch, dass Marvell ihren Anteil an den Ausgaben für Silicon von Google von heute auf mehr als das Doppelte erhöhen muss.

Das ist nicht unmöglich. Es ist einfach eine enorme Forderung.

Der Vertrag macht jedoch etwas Strukturell Nützliches: Er verwandelt das, was bisher als unsichtbarer Prozess funktionierte – also die individuellen Chip-Programme, von denen Investoren nur Vermutungen anstellen konnten – in eine messbare Struktur. Jedes Mal, wenn eine Tranche ausgezahlt wird, zeigt Gatos Verhaltensweise, wie viel qualifizierter Umsatz angesammelt wurde. Das ist eine Möglichkeit, Gatos tatsächlichen Käufepraktiken zugänglich zu machen – etwas, was vorher nicht möglich war. Der Vertrag gibt Marvell eine Story über den Erfolg des Kunden und gibt Google eine Risikopuffer, sofern der Lieferant erfolgreich ist. Es handelt sich dabei um eine intelligente Struktur für beide Seiten – aber es ist keine Garantie für den Umsatz.

Der Wettbewerbsumfeld spielt ebenfalls eine Rolle. Die Produkte von Marvell bilden eine Art „Unterstützung“ für den inhouse entwickelten TPU von Google – den TPU, der von Google entwickelt und von TSMC zusammen mit Broadcom hergestellt wird. Marvell baut nicht den Haupt-AI-Accelerator selbst, sondern die Komponenten, die die Daten miteinander verbinden, speichern und an den AI-Accelerator weiterleiten. Broadcom hingegen…Es wird die zukünftigen Generationen von Google’s speziellen AI-Chips entwickeln und liefern – durch einen langfristigen Vertrag bis zum Jahr 2031.Als Marvell seine Geschäftsbeziehung mit Google bekannt gab, fiel der Kurs von Broadcom um mehr als 5%. Doch die Einschätzung des Morningstar-Analysten war wahrscheinlich richtig: Es geht hier darum, dass Google seine Lieferkette diversifiziert – und nicht darum, dass Marvell Broadcom ersetzt. Es gibt Raum für beide Entwicklungen, solange der Markt weiterwächst.

Der Pie ist weiter wachsend. Es wird erwartet, dass die großen US-Cloud-Anbieter dieses Jahr mehr als 700 Milliarden Dollar in die AI-Infrastruktur investieren werden – im Vergleich zu etwa 400 Milliarden Dollar im Jahr 2025. Marvell hat enge Partnerschaften mit allen wichtigen US-Cloud-Anbietern und nutzt diese Chance. Die Umsätze aus den Data-Center-Produkten stiegen letzten Quartal um 46 Prozent im Vergleich zum Vorjahr.

Aber der Aktienkurs legt bereits eine sehr spezifische Vorstellung davon fest, wie das ablaufen wird – und der Spielraum für Enttäuschungen schrumpft.

Die Frage für die Investoren ist nicht, ob Marvell eine gute Position hat. Die Entwicklung des Data-Center-Businesses, das wachsende Geschäft mit speziellen Chips sowie die Garantiebedingungen von Google deuten alle darauf hin, dass es sich um ein Unternehmen handelt, das an der richtigen Stelle in der Entwicklung der KI-Infrastruktur steht. Die Frage ist jedoch, ob 195 Milliarden Dollar der richtige Preis für eine Wachstumsstrategie sind – schließlich wurde diese Strategie noch nicht auf dieser Größe bewiesen. Zudem behauptet der CEO des Unternehmens, dass der Markt zu klein angegeben wurde – obwohl das Marktmodell selbst bereits als zu groß angesehen wurde, um die von dem Unternehmen vorgelegten Prognosen zu erfüllen.

Die ausgehändigten Wertpapiere werden als Beweismittel dienen. Solange Google nicht mit einer Rate beginnt, bei der das Limit von 120 Milliarden Dollar tatsächlich erreicht werden kann – und nicht nur ein theoretisches Maximum ist –, bleibt diese Geschichte weiterhin eine Geschichte. Die Investoren von Marvell sollen weiterhin an einem P/E-Verhältnis von 74 halten, während die wirklichen Bedingungen im Bereich der Ingenieursarbeit klarer werden – welche Anzahl von Umsätzen die Wertpapiere bringen, ob das Profil der Marge bei den Custom-Chips auf großer Skala bestehen bleibt usw.